东吴证券:伊利股份买入评级,伊利概念股,伊利题材股

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东吴证券:伊利股份买入评级
2017-04-15

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  伊利股份(600887)

  收入:对比蒙牛,伊利16 收入增速略低于预期、季度改善略低预期。1)竞品蒙牛收入+9.7%,源于高费用促销,行业竞争并未减缓。基础白奶、特仑苏、纯甄、冠益乳等多个产品均高于行业增长,贡献主要增速。雅士利+商誉减值+费用高企,利润亏损,但考虑16 年基数较小,17 年改善预期强。2)伊利16 年收入606 亿元,增速仅0.4%。分季度看,1~2Q 收入下滑,单3Q 略反弹,但是4Q 下滑-0.29%,收入改善低于预期。分业务看,液体乳收入增速放缓,奶粉下滑明显,冷饮+2%。16 年伊利液态奶收入495.2亿元,增速5%,主要由产品结构升级拉动,其中安慕希增速100%以上,金典收入同比+14%。液态奶基数大,收入增长将承压。奶粉收入54.6 亿元,-15.4%,主要因为行业竞争激烈+注册制短期冲击,2Q17 有望缓解。冷饮收入41.9 亿元,增速+2%。3)公司2017年计划实现营业总收入650 亿,利润总额62 亿元。目标收入增速超7%,完成压力不小(不含并表圣牧,若完成计划,我们预计17年液态奶收入+8%,高端产品增速+20%,金典+10%,安慕希65%,畅轻等低温酸奶+10%,中低端下滑;奶粉+7%;冷饮+3%).

  毛利率:原料价格上涨,未来主要依靠产品升级驱动,毛利率提升空间有限。1)伊利原奶+包装材料成本占比高达80%以上。4Q16 后主要原辅材料如全脂奶粉、白糖、瓦楞纸、塑料等价格均上涨。根据目前全球原奶主产国控产、保价,国内减产趋势确定,我们预计17 年国内生鲜乳价格温和上涨。2)伊利产品结构升级明显:高端产品“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“金领冠”等收入占比49%,同比提升3.2 个百分点;新产品收入占比22.7%,较上年增加约7 个百分点。

  费用和竞争:竞争并未趋缓,销售费用率已达历史高点,蒙牛短期不会放弃竞争。1)费用率高居不下:16 年销售费用率均上升,伊利23.3%,蒙牛25%;广告费在销售费用中占比最大,伊利、蒙牛分别为12.7%、10.7%。但伊利管理费用率呈现下降趋势,而蒙牛上升。2)终端促销活动逐渐合理,长期看费用率趋缓。

  盈利预测与投资建议:1)分业务:液体乳产品升级+新品发力,乐观预计17 年收入+5%以上;奶粉收入增速恢复7%左右,冷饮持平。2)暂不考虑并表中国圣牧,我们预计2017-2019 年收入650/678/701 亿元,同比+7%、4%、3%;EPS 为1.0/1.15/1.27 元,同比+7%、15%、10%,给予17 年22XPE,目标价22 元,维持“买入”评级。

  风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧。

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