平安银行,华泰证券:资管新规落地 对外开放推进,平安银行新闻,平安银行主力资金流入

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华泰证券:资管新规落地 对外开放推进
2018-05-02

  核心观点

  银行:资管新规靴子落地,分化格局得以强化

  资管新规出台,监管靴子落地。新规政策力度比意见稿更为缓和,给予银行更充裕的转型时间。从宏观看,资管新规是金融稳定发展委员会成立后对影子银行的正式规范,将引导融资需求向表内回流,利好银行议价力提升。另一方面新规还将强化银行股的分化行情。打破资管产品刚性兑付后,市场信用利差扩大,大型优质银行融资利率下行,更有利于实现行业突围。而中小银行理财收入的规模占比较高,预计资管行业的整顿短期对其冲击较大。五月互联互通额度扩容和A股加入MSCI,银行股催化剂不断。一季报显示主要银行股息差扩大,利润增速回升。基本面持续向好。建议坚定配置。推荐招行、工行、平安。

  证券:政策+业绩+仓位+估值多维共振,分化加剧,加配优质券商

  以开放促发展,近期外资投资境内证券公司再松绑,明确允许外资控股合资证券公司,逐步放开合资证券公司业务范围,进一步完善境外股东条件,行业加速市场化与多元化发展。政策环境向好,CDR试点加速,资本市场开启产品丰富、制度完善周期。行业业绩分化,集中度提升,优质券商业绩向上显著,龙头券商崛起正当时。资管新规落地,券商资管边际冲击有限,主动管理能力在政策引导下提升。仓位底部,一季度券商机构仓位为自15年底至今底部区间。估值底部,2018年大券商PB1.2-1.4倍,PE12-19倍。推荐中信、广发、招商、国君、海通、国元。

  保险:预期修正,关注价值稳健机会

  保险行业底部磨砺,负面担忧释放充分,价值回归稳健。资管新规靴子落地,保险资管运作稳健,新规影响有限;理财收益率有望下滑,保险产品直接受益。一季报情况看行业一季度保费增速疲软,准备金释放业绩提振显著。二季度将步入代理人增员及保障型产品发力期,进入稳步改善期。税优养老险试点落地,开启发展新前景。利率环境更多在中枢波动,勿用过度担忧下行压力。预计2018年平安、太保、新华、国寿的P/EV分别为1.12、0.87、0.74和0.83,估值底部。估值超跌+预期修正重视板块价值机会,推荐新华、太保、平安。

  多元金融:监管重塑,分化加剧,精选优质个股

  大资管新规落地,力度节奏比意见稿略宽松,给予多元金融转型更多的缓冲空间,密切关注后续细则指导。信托:坚定打破行业刚兑,拉低产品竞争力,倒逼产品模式变革。限制通道业务,营收或将缩减约8%-12%。信托行业转型升级加快,公司分化加剧,主动管理能力较强、资金端实力突出的公司更显优势。公募基金:最符合监管导向的子行业,主动管理先发优势明显,相对受益。此外,公募基金产品有望成为重要资产投向,迎更多增量资金。基金子公司:去通道压力较大,转型升级仍待探索。金控:关注统筹监管相关政策引导。多元金融精选个股,推荐中航资本

  风险提示:市场波动风险,经济下行超预期,改革推进不及预期,资产质量恶化超预期。

  行业热点

  银行业

  银行:资管新规靴子落地,分化格局得以强化

  资管新规出台,监管靴子落地。新规政策力度比意见稿更为缓和,给予银行更充裕的转型时间。从宏观看,资管新规是金融稳定发展委员会成立后对影子银行的正式规范,将引导融资需求向表内回流,利好银行议价力提升。另一方面新规还将强化银行股的分化行情。打破资管产品刚性兑付后,市场信用利差扩大,大型优质银行融资利率下行,更有利于实现行业突围。而中小银行理财收入的规模占比较高,预计资管行业的整顿短期对其冲击较大。五月互联互通额度扩容和A股加入MSCI,银行股催化剂不断。一季报显示主要银行股息差扩大,利润增速回升。基本面持续向好。建议坚定配置。推荐招行、工行、平安。

  【资管新规整体尺度较意见稿宽松,给予金融机构转型更大缓冲空间】

  对大资管行业的总体影响:

  资管新规政策力度的微调符合近期政治局会议的精神,降低监管冲击,保持经济平稳转型。虽然“快刀”变成“钝刀”,但是资管新规整体框架并未做大幅调整。资管新规标志着一行两会大监管体系开始搭建,表外业务规范正式启动。未来融资非标转标,表外转表内的速度将会加快。在今年社融收缩的大背景下,表外融资规模更快地收紧,或需要金融表内标准融资规模适度扩张来进行缓冲。

  从操作层面看,资管新规实现资管产品净值化转型,打破刚性兑付,将使信用利差长期实现扩张,降低无风险利率水平,利好优质金融企业的突围,加快金融行业的集中度提升。另外新规禁止表外资金池和期限错配,未来资管将更看重金融机构的投资能力和销售能力,正规金融企业崛起在即。

  短期内存量业务清理或导致资管规模收缩,增量向投资能力强、客户丰富的大型金融机构转移。但从长期看居民财富管理的需求在不断增长,资管业务也符合大力发展直接融资的政策导向。在资管新规实现整体资管的规范化、专业化运作后,预计规模仍将回归上升通道。

  对银行影响:

  1。 新规落地,银行表外非标业务正式进入清理整顿期。新规对标准化资产定义删除了“经金融监督管理部门批准的交易市场”字眼,意味着使用银登中心进行非标转标的漏洞也被堵上。预计今年全行业表外理财规模收缩幅度在10%以内,但格局全面分化。渠道、客户资源丰富的大行将获得大多数增量,理财市场的头部效应更加明显。同时大行理财占资产比例较小,手续费收入下滑的冲击更加可控。

  2。 资管新规将促使表外融资加速往表内回流。承接资产将消耗银行表内贷款额度,同时加剧存款端的竞争,因此资本充裕、息差较高的大型银行优势更加显著。Q1银行表内贷款额度已经较为紧张,在表外融资规模下降的情况下,未来通过银行资产适当放量平滑监管冲击的可能性在加大。

  3。 新规删除了银行公募产品以固收产品为主的条文,这意味着未来银行将被允许发行权益类产品。银行业通过表外途径正式获得进入权益市场的门票。但是否能放开到私行以外的产品还有待银保监会理财产品管理办法的修订。

  【偏股基金银行股持仓分析:仓位降,估值低,银行反转可期】

  本周我们进行了偏股基金的银行股持仓分析。我们定义的偏股基金包括普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金。我们对偏股基金剔除H股后的重仓股进行分析。2018Q1银行股占偏股基金重仓股市值的比例为6.01%,较2017年末下降57bp,我们认为这主要出于对宏观经济增速放缓的忧虑。目前仓位H强A弱,市场追求低估值标的,且市场对大行偏好加强,持股集中度增加。

  我们认为,银行股仓位虽在下降,但基本面仍在平稳改善。目前银行股仓位为一年来最低,估值处于底部区间。近期政策方向已经微调,未来通过信贷小幅宽松对冲内外部经济冲击的必要性在加强。受监管推动,银行未来有望呈现资产端量价齐升的趋势。监管呵护下,银行股基本面平稳改善,一季报有望印证我们的观点。5月互联互通额度扩容以及加入MSCI,大资金入市有望催化银行股行情。我们重点推荐平安银行招商银行工商银行

  【银行业2018一季报综述】

  2018年Q1上市银行基本面向好趋势明显。归母净利润增速同比+5.60%,较2017年全年提速0.69pct。上市银行盈利继续回暖是主要原因是净息差的修复,2018年Q1利润增长中净息差的贡献较2017年全年转负为正。净息差的修复主要是因为结构调整及贷款额度偏紧的原因生息资产收益率大幅提升,及“宽货币”环境下的计息负债成本率企稳。由于经济回暖,行业资产质量普遍修复,不良贷款率1.52%,较2017年末-2bp,不良生成率降低明显,行业拨备加强。在ROA的带动下,ROE强势反弹,年化加权ROA/ ROE分别为0.96%/ 14.46%,分别较2017年+0.08pct/ +0.90pct。基本面的改善继续出现分化,五大行的基本面回暖趋势领跑各类银行,印证了我们在对行业强者恒强的判断。

  【重点个股追踪:中信银行一季报——调结构扩息差,资产质量向好】

  公司于4月26日发布2018年一季报,归母净利润同比增长6.82%,业绩超过我们的预期。非息收入实现21.72%的较快增速,占比达到38.9%。净息差逆市上行至1.87%,较2017年大增8bp。不良贷款率1.70%,较上年末小幅增加2bp。拨备覆盖率188%,较上年末大增18pct。测算得2018Q1单季不良贷款年化生成率仅为0.06%,较2017年(1.30%以上)大幅放缓。期末资产小“缩表”,同比下降2.21%,贷款同比增长11.21%,投资类资产同比下降29.89%。负债端存款同比小增1.37%,结束了连续三个季度的负增长,同业存放同比下降39.29%。

  我们认为公司资产质量出色,不良贷款生成速度放缓。相比于同行,公司是结构调整最为坚定的银行之一,2017年采取主动降增速提转速。2018年经营思路是走轻资本的发展道路。从Q1盈利改善的角度看,公司结构调整获得业绩支撑,我们预计今年将可以加快实现战略转型。因为公司不良贷款处置速度较快,结构调整力度加大,我们给予2018年0.9-1.0倍PB。目标价从7.28-8.09元上调至7.30-8.11元,维持“增持”评级。

  证券业

  【外资投资境内证券公司全面松绑】4月28日中国证监会正式发布《外商投资证券公司管理办法》,明确允许外资控股合资证券公司,逐步放开合资证券公司业务范围,统一外资持有上市和非上市两类证券公司股权的比例,进一步完善境外股东条件。同时证监会发布了证券公司设立审批、变更业务范围、变更持有5%以上股权的股东、变更实际控制人等行政许可服务指南更新版本,明确境内股东的实际控制人身份变更导致内资证券公司性质变更相关政策。

  金融业开放趋势明确,力度不断扩大。办法内容修订涉及五个方面:1、允许外资控股合资证券公司。2、逐步放开合资证券公司业务范围。3、统一外资持有上市和非上市两类证券公司股权的比例。4、完善境外股东条件,想要控股合资券商的外资股东应是金融机构,并具有良好的国际声誉和经营业绩,近3年业务规模、收入、利润居于国际前列,近3年长期信用均保持在高水平。5、明确境内股东的实际控制人身份变更导致内资证券公司性质变更相关政策。近年来关于外资持股并控股境内金融机构的限制逐步放宽,《管理办法》颁布后合资券商的外资持股比例和业务范围双重限制被打破。

  宏观层面:有助于中国资本市场的进一步深化发展与国际化。中国资本市场过去十年有了长足进步,但金融行业仍未改变以传统银行信贷、间接融资为主的局面,我们认为此次政策有助于资本市场的进一步壮大;同时资本市场本身是一个全球高度关联的市场,国际化程度高低是其成熟与否的重要标志。近年来人民币国际化及境内外资本市场互联互通机制加速发展,5月中国股票市场将正式纳入MSCI,迎来外部增量资金,有望推动中国资本市场的进一步深化发展与国际化。

  中观层面:促进证券行业进一步市场化,加速业务多元化发展。放宽所有权限制意味着外资银行可以对中国进行更长期的投资,并引入更先进的业务、技术及管理。我们认为外资控股境内券商有望推动证券公司业务向国际化投行靠拢,例如推动券商发展包括做市商等资产负债表业务,成为未来内地券商的主要增长动力之一。我们认为随着境内外资本市场互联互通加速,交易需求将更复杂及多样化,并促使部分一线券商拓展海外业务,甚至获取美国金融牌照。

  微观层面:行业市场化竞争或将加剧,外资入境是威胁也是动力。在“金融去杠杆”的大背景下,证券行业的传统业务规模处于收缩阶段,过去几年全行业的营业收入、利润水平都处于承压状态。我们认为进一步对外资开放,可能造成证券行业微观个体的竞争进一步加剧,带来行业内的兼并重组。而同时多元资本进军内地证券行业将有有望发挥“鲶鱼效应”,推动行业创新及业务差异化发展。目前内地证券行业虽已处于充分竞争阶段,但业务同质化等问题较为突出,外资及多元资本的进驻将在带来竞争的同时成为推动行业发展的动力。

  【资管新规落地,边际影响有限】

  政策大方向未变,旨在去通道、去嵌套,推动业务向主动管理转型。资管新规征求意见稿及16年落地的券商资管业务八条底线和风控指标均已引导业务方向转变,17年末定向资管AUM 14.4万亿元,较2017Q1规模高点已下滑10%,我们认为政策边际影响有限。在当前市场监管环境下,定位于银行出表通道的资管计划会被慢慢挤压。新规实施后将进一步压缩券商通道类业务,倒逼向主动管理转型,有利于推动券商积极完善业务结构短期内资管业务受监管环境影响业务承压,随着业务逐步整改与规范,资管业务分化将大幅提升。产品创设能力较强、风控实力佳,且在业务布局上战略方向前瞻性强的券商有望获得竞争优势。

  通道类业务收入占券商行业收入有限。我们假设2017年末14.4万亿定向产品中,其中通道业务规模11万亿元,通道费率平均为万三至万五,则通道业务贡献收入33-55亿元。2017年全年行业资管业务净收入310亿元,则通道业务收入占比11%-18%;全年行业总营业收入3114亿元,则通道业务收入占比1%-1.8%。我们认为整体看来通道业务受限带来的营收利润冲击有限。资管新规靴子落地将引导行业开启主动管理能力的比拼,同时对各类资管产品的监管政策明确化,有助于提升券商资管产品丰富程度。

  【证券板块一季报综述】业绩小幅下滑,投行承压明显

  经纪、两融、质押业务规模均小幅提升,股权融资业务规模下滑明显。2018Q1市场交易活跃度小幅改善,沪深两市日均股票成交额5127亿元,同比提升6%。3月末两融规模10010亿元,同比提升9%。3月末股票质押未解押规模34736亿元,环比+93%。股权融资规模下滑较为明显,其中IPO募资398亿元,再融资募资2640亿元,同比分别-43%和-46%;债权融资募资7072亿元,同比+6。

  上市券商业绩小幅下滑,大型券商中中信华泰业绩实现较好提升。2018年一季度30家上市证券公司合计实现营业收入600亿元,同比-1%;合计实现净利润198亿元,同比-11%。大型券商中中信、华泰净利润同比分别提升15%和40%,中小型券商中光大、西南、一创净利润分别提升25%、1076%和14%。30家上市券商经纪、投行、资管、利息及投资合计净收入分别为160亿元、52亿元、65亿元、179亿元,占总营业收入比重分别为27%、9%、11%、11%和30%。

  保险业

  【资管新规落地,险企影响有限】

  理财收益率有望下滑,保险产品直接受益。资管新规要求产品实行净值化转型,去通道去杠杆背景下,结合打破刚性兑付的监管要求,理财产品收益率有望下行,保险产品提供稳定的预定利率,竞争力增长。截至2018年2月,我国保险资金运用余额达15亿元,银行理财余额约30万亿元,我们认为随着保险产品竞争力的增强,部分理财资金有望流向稳定收益与风险的保险产品。

  保险资管运作稳健,新规影响有限。保险资产管理公司主要有三种运营模式,第一类是管理母公司的保费收入,第二类是承接以银行等第三方金融机构的委托管理资金,第三类则是主动发起设立保险资管产品。由于保险资管产品具有严格的风控体系,项目要求较高,整体遵循稳健投资的价值取向。因此,我们认为资管新规对保险资管整体影响不大,未来运作上将继续遵循新规中杠杆率、嵌套标准等相关细则,合法合规开展业务。此外新规中特意提到养老金产品不适用,投资范围相较普通资管产品将更为灵活。

  【一季度保费增速疲软,准备金释放提振业绩显著】

  开门红持续承压,代理人质态有待提升。受监管趋严和理财产品竞争加剧的影响,今年开门红销售整体承压,新单均出现较大幅度下滑。压力传导下,产能相应降低,进而导致代理人脱落率有一定程度提升。我们预计各大险企已开始进入队伍质态的调整阶段,通过适度激励实现收入与产能的均衡,产品推广上也向高价值率的保障型产品倾向,一季度的业绩低点状态将得到逐步改善。

  受益于折现率持续走高,准备金的释放对利润增长的作用日益突出。1Q18四大上市险企平安、太保、新华、国寿归母净利润分别同比提升33%、88%、42%和120%,其中平安采用模拟准则修订前的归母净利润。我们预计二季度十年期国债收益率依旧维持在3.5%-3.7%区间徘徊,折现率仍有一定的抬升趋势,与去年同期的准备金增提相比,二季度将继续进入准备金释放阶段。

  开门红影响有限,价值增长逻辑长远。虽部分险企反馈开门红不及预期,但是主打的储蓄型产品价值率较低,对全年新业务价值贡献较小,整体影响有限,此外保障型产品占比的逐步提升将有效带动新业务价值和内含价值增长。十年期国债收益率持续维持在4.0%高位附近,折现率持续回升推动准备金释放,进而推动利润增厚。大型险企业务结构合理,渠道布局完善,竞争优势依旧凸显。在行业回归保障,价值提升的大环境下,坚定看好大型险企的投资价值,预计2018年平安、太保、新华、国寿的P/EV分别为1.12、0.87、0.74和0.83,估值优势显著,对板块维持增持评级。

  逻辑一:转型落地成果显现,多金融渠道协同,A/H估值低位的综合性保险公司——中国太保中国平安

  逻辑二: 市值小,业务转型见效,新业务价值率大幅提升、新业务价值高增长,资管回报稳定的纯寿险公司——新华保险

  逻辑三:小市值大蓝筹,估值低位,调整结构新业务价值迅速增长、业绩大幅增长的纯寿险公司——中国人寿

  多元金融业

  【资管新规落地,监管重塑,短期承压,长远引导转型升级】

  一、对信托影响:破刚兑,去通道,倒逼行业加快转型升级。

  (1)打破刚兑,拉低信托产品竞争力,引导产品模式变革。《指导意见》明确要求打破刚兑,而信托行业长久以来默认刚性兑付行业惯例,坚定打破刚兑将重塑产品模式,短期看拉低信托产品竞争力,中长期看将倒逼信托将回归“受人之托,代人理财”的主动管理本质,提升资管能力迎战新的大资管竞争格局。(2)限制通道业务,影响行业收入8%-12%。《指导意见》明确限制通道业务,但强调新老划断,且留有过渡期时间窗口。截至2017年底,信托行管理资产管理规模近26.25万亿元,我们测算通道业务体量约10万亿元。2017年信托通道费率在0.1%-0.15%,去通道政策持续推进之后,通道费率有所上扬,当前信托通道费率在0.3%-0.5%。以2017年情况为基础测算,通道收入约为100-150亿元,信托行业总收入为1191亿元,若严格执行去通道政策行业营收缩减约8%-12%。《指导意见》明确新老划断,合理设置过渡期,并且在前期监管引导下信托行业收缩通道业务已颇具成效,预计新规落地并未超出此前预期,影响将逐步落地释放。

  总体看来,新规下信托行业破刚兑及去通道短期压力仍较大,行业重塑加快,公司分化加剧。主动管理能力较强的公司有望变挑战为机遇,引领行业转型升级。

  二、对公募和基金子影响:公募基金规范发展,基金子公司通道业务受限。

  1。公募基金:分级基金逐步退出,集中度限制放宽。

  (1)千亿分级基金将受影响。公募产品分级受限,千亿分级基金受影响。分级基金在15年牛市之后优势不再,特别是自今年5月1日分级基金新规正式实施以来,规模持续缩水。根据Wind数据,截至2018年4月27日收益分级母基金份额为887.88亿份,YoY-13.21%;分级母基金总净值为1315.28亿元,YoY -38.08%。《指导意见》规定公募产品不得进行份额分级,从分级母基金规模来看涉及超千亿,但考虑到新规实施以来分级资金热度逐渐式微,预计过渡期内分级资金逐渐退出股市,对股市影响较为有限。(2)集中度限制放宽。同一金融机构持单票比例上限放宽至30%。针对原来的“双十”规定,《指导意见》保留了“单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%”,但对于“同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值”的比例从原来的10%上调至30%。此外,对于上市公司流通盘也有相关规定,“全部开放式公募产品不得持有单票流通盘超过15%,全部资管产品不得持有单票流通盘超过30%”,主要是限制通过资管产品进行举牌和收购,影响资本市场稳定,总体对资本市场资金影响不大。

  总体来看,公募基金仍是最符合监管导向的子行业,主动管理先发优势明显,在大资管协调监管背景下相对受益。此外,公募基金产品有望成为重要资产投向,迎更多增量资金。

  2。基金子公司:去通道短期承压,转型方向仍待探索。

  基金子去通道有序推进。 2016年底证监会发布基金子新规以来,基金子公司积极推进去通道化,整体规模不断下降,基金子公司一对一专户业务规模从2016年四季度末的8.2万亿元下降至2017年四季度末6万亿元,YoY -27%。《指导意见》再次明确去通道政策方向,基金子公司的转型将坚定推进。当前基金子行业已开始积极提升主动管理能力,探索多元化业务拓展,例如转型ABS业务、尝试股权投资、PPP业务、发行FOF产品等等。未来基金子公司为寻求长期核心竞争力,有望回归资管本质,由“被动”的通道业务转向“主动”的资产管理或将成为主流趋势。总体来看,基金子公司去通道短期承压,转型方向仍待探索。

  综合各个多元金融子行业影响来看,大资管新规力度节奏比意见稿略宽松,给予转型更多的缓冲空间,密切关注后续细则指导。监管重塑下多元金融行业竞争和分化加剧,精选个股,推荐中航资本

  

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